星期六致力营销网络建设

　　鞋网10月22日讯，报告起因：

　　公司公布三季报，2009年1-9月份公司实现营业总收入、营业利润和归属上市公司股东的净利润为5.92亿元、7932万元和6816万元，同比分别增加11.26%、14%和12.23%，基本每股收益为0.4103元，同比增加8.09%。同时公司预计2009年归属于母公司所有者的净利润比上年增减变动幅度小于30%。

　　投资要点：

　　业绩基本符合预期。公司09年前三季度营业收入平稳增长，其中业绩增长的主要源自原有店铺收入和利润的增长。新增连锁店数目减少是公司营业收入增速放缓的主要原因。08年公司新增连锁店116家，而09年三季度新增连锁店数目仅为35家，新增连锁店速度的减少使公司09年前三季度并不能延续前几年由于连锁店数目快速扩张带动销量大幅增长的态势。

　　成本推动的毛利率提升将持续。公司前三季度的毛利率为45.83%，比08年同期提升3.83个百分点。主要原因是营业成本占营业收入的比重由08年同期的58%减少到54.97%。四季度为公司产品销售的旺季，成本推动的毛利率上升趋势将持续，预计09年全年公司的毛利率在46.5%左右。除销售占比有所增加以外，公司前三季度的期间费用率基本保持稳定。而9月份发行股票募集的9.27亿元大大降低了公司的财务压力。

　　募集资金项目摊薄净资产收益率。公司09年1-9月和7-9月的净资产收益率分别为5.15%和1.11%，同比分别减少74.39%和74.68%，其中上市募集资金是摊薄净资产收益率的主要原因。

　　四季度是公司女鞋消费的旺季。由于秋冬女鞋的毛利率显著高于春夏，并且女鞋季节性消费明显，因此四季度收入和利润贡献最大。08年四季度收入和净利润占比分别为30.85%和41%。预计四季度公司收入平稳增长，毛利率有所提升。

　　公司未来利润增长依赖于以下几个方面：（1）营销网路建设带来的公司销量的增加；（2）产品售价的上升和原材料成本的减少对公司毛利率的提升；（3）供应链整合能力的增加使原有店铺销售和盈利能力的增加等。由于流动性过剩引起的通货膨胀预期，认为09年下半年产品的单位价格和单位成本在3%之内变动，而2010年相较与单位成本的稳定，公司产品的单位价格会提升5%-10%.

　　产品销售数量的变化有赖于公司营销网络的构建，业绩将在2011年充分释放。公司发行募集资金计划用于自营店营销网络、生产线、物流系统和研发中心等四个扩建、技改项目。公司计划在两年内增加900家自营店，自营店的增加会相应增加公司产品的销量。根据募集项目的可行性分析，在两年的项目建设期会相应的摊薄公司的收益，但是2010年以后，营销网络效果的显现和品牌价值的提升会使公司迎来一个新的发展阶段。预测2009-2011年公司的营业收入增长率分别为17.6%、38.2%和36%。

　　首次谨慎推荐评级，以后根据新股价格回归，适当调整评级。预测星期六公司09-11年稀释基本每股收益为0.59、0.74和1.02元，三年内净利润的复合增长率为29%。对国内相关上市公司和港股的估值水平分析认为，给予星期六25-30倍的市盈率是谨慎合理的，对应的价格区间为14.75-17.70。因为星期六是A股女鞋上市第一股，目前存在一定的估值溢价。首次评级为谨慎推荐，以后会根据新股价格的合理回归，适当的调整评级。

　　风险提示：伴随着公司营销网络的建设，公司销售费用和管理费用支出可能超预期；国内女鞋零售增速低于预期，导致公司营销网络渠道改善效果低于预期；主要竞争对手百丽和达芙妮协同效应的发挥也对公司未来营销网络建设效果产生一定影响。