制鞋龙头宝成裕元9月营收双降：供应链韧性面临宏观压力
全球鞋业制造龙头宝成工业(TW:9904)与其港股上市子公司裕元集团(HK:551)于近期发布的2025年9月营收数据，呈现同比与环比的双降态势，引发市场对产业链复苏节奏的重新审视。在传统旺季前夕，这一走势不仅反映了短期订单波动，更揭示出全球鞋业供应链在多重宏观变量挤压下所面临的系统性挑战。
注：封面与配图均为AI生成
01营收表现与结构性压力
裕元集团9月营收为6.33亿美元，同比下跌4.1%，环比亦下降2.67%;其母公司宝成工业当月营收193.8亿新台币(约合6.38亿美元)，同比下滑9.16%，环比降低1.96%。值得注意的是，两家公司三个月移动平均营收同样呈下行趋势，反映出品牌客户在补单节奏上的持续保守态度。这一现象不能简单归因于季节性波动。核心品牌客户的财务动态提供了关键线索：耐克截至8月底的库存虽同比下降2%，但其管理层公开指出复苏进程“并非线性”;阿迪达斯则预计美国关税政策将在下半年带来约2亿欧元的额外成本，明确表示将通过采购策略调整予以应对。这些信号表明，当前制造业端的营收走弱，实为品牌去库存策略、成本传导压力与汇率环境三者共同作用的结果。
02平均单价与产能利用率的双重挑战
营收由出货量与平均销售单价共同决定。裕元7月至9月营收连续下滑，宝成的三个月移动均值亦同步走弱，显示整体产能利用率未能有效提升。在需求不振的背景下，品牌方为保护自身毛利率，必然将成本压力向上游传递，致使代工厂商在报价与订单结构上承压。除非代工企业能够通过制程自动化、产品组合优化等手段有效提升效率或产品附加值，否则平均单价难以维持。目前来看，品牌去库存已进入尾声，但终端全价动销能力尚未完全恢复，四季度的订单更可能呈现“以价换量”的特征。在此环境下，代工厂的毛利率将更直接地依赖于产能利用率的提升，以摊薄固定成本。
03供应链协作模式正在重构
当前品牌方在订单管理上表现出明显的“短周期、高频率”特征，排产计划由以往的季节性规划转向按周甚至按日调整。这种“挤牙膏式”的复苏模式，虽可能在10–11月因节日备货带来单月反弹，但整体订单规模仍受制于品牌的利润目标，而非单纯的销售冲动。值得注意的是，外在因素如2025年十一长假造成的出货日历差异、美元走强对非美收入折算的负面影响等，也可能在短期内扰动营收数据的可比性。因此，在分析单月波动时，需剥离统计噪音，聚焦于实际订单量与单价的真实变动。
04未来展望与关键变量
展望四季度，以下几项变量的演变将决定代工板块的修复斜率：美国关税政策的最终落地：其对越南、印尼等主要产地的鞋类进口税率，将直接影响品牌成本结构与供应链区域布局。终端促销与动销效果：黑色星期五与圣诞假期的销售成色，将检验“以价换量”策略的实际效能，并反馈至代工端的订单质量。汇率与海运成本的组合影响：美元汇率与远洋运价的波动，将持续影响代工企业的毛利率与价格传导能力。
05从规模导向到效率竞争
宝成与裕元9月的营收表现，标志着鞋业制造板块已进入一个高波动、低确定性的运营环境。在品牌控货、成本传导与汇率扰动的多重约束下，代工企业难以再依靠规模红利实现增长。未来的竞争核心将转向生产弹性、制程效率与产品组合管理——唯有那些能够以更高效率、更优成本结构应对低频波动周期的企业，才能在重构中的全球供应链中保持盈利能力与议价地位。
